Сегодня утром я смотрел на терминал и впервые за долгое время не мог сразу собрать картинку. Иранская ракетная атака на Эмираты. выше 110 долларов — четырёхлетний максимум. И при этом в нескольких процентах от исторического пика, а к закрытию даже подрастал. Многие списывают это на инерцию ралли. Я думаю, что дело не в инерции, а в том, что от того, что сейчас происходит с акциями, до денег, которые рантье реально получает, — дистанция больше, чем когда-либо за два десятилетия.
Логика индекса и логика человека, живущего на доход с капитала, в этой точке расходятся. Прибыли действительно растут — но «прибыль» и «кэш в кармане акционера» давно не одно и то же. Свежий разбор SocGen показывает: операционный денежный поток американских нефинансовых компаний растет темпом около 20% годовых, что исторически высоко. Обратные выкупы акций при этом упали примерно до 4% годовых, а суммарная «возвратная» доходность — дивидендная плюс выкуп — сжалась до уровней, которые в последний раз видели в конце 1990-х. На пике dot-com.
Объясняется это не плохими временами, а архитектурой инвестиционного цикла вокруг ИИ. Четверо крупнейших облачных операторов в этом году планируют капитальные расходы около 700 миллиардов долларов — на 70% выше прошлогодних. По оценке Jefferies, в 2026 году туда уйдёт примерно 92% их операционного денежного потока — против 41% в 2023-м. Свободный денежный поток схлопывается: прогнозы по говорят о падении с 73 миллиардов до примерно 8, у он, по консенсусу, уйдёт в минус.
И вот тут начинается вторая, менее заметная часть истории. Когда облачный оператор покупает чипы у , в его отчётности это не расход, а капитальная инвестиция — амортизируется годами. У продавца железа и поставщика энергии это полноценная прибыль здесь и сейчас. Совокупная прибыль индекса растёт, совокупный денежный поток к акционеру стоит на месте. Это не какой-то заговор — это бухгалтерия. Но для человека, который живёт на распределения, разница принципиальная.
Дивидендная доходность S&P 500 сегодня — около 1,1%, исторический минимум. И это только часть истории. Если взять прибыльную доходность индекса — обратное значение коэффициента «цена/прибыль», получится около 3,4% при текущем P/E около тридцати — и сравнить её с 4,3% по десятилетней казначейской облигации, разрыв будет минус 90 базисных пунктов! Впервые за десятилетие инвестор не получает компенсации даже за бумажную прибыль, не говоря уже о реальных распределениях.
Геополитика добавляет к этой картине неудобную деталь. Двухлетние инфляционные свопы пробили 3% — максимум с 2022 года. Мартовский PCE — 3,5%. До промежуточных выборов администрация будет давить на дипломатическое решение, потому что у ФРС нет окна для смягчения. А значит, около 4,3% остаётся той самой альтернативой, которую больше нельзя списать со счетов.
Возникает простой вопрос, который у меня всплывает чаще всего при общении с любителями индексного инвестирования: что вы реально получаете из своей доли в индексе, помимо колебаний цены? Сегодня ответ грубо звучит так: 1,1% дивидендов и обещание, что бухгалтерская прибыль рано или поздно сконвертируется в реальные распределения. Для того, кто ещё накапливает капитал, это терпимый обмен. Для того, кто уже живёт на доход, — нет.
При этом есть классы активов, в которых распределение не опция, а базовая конструкция: структуры со сквозным налогообложением обязаны выплачивать большую часть дохода, иначе теряют налоговую льготу. Не буду здесь идти по конкретным тикерам — это разговор для другого формата. Идея простая: когда индекс реинвестирует в инфраструктуру, рантье начинают активнее искать инструменты, в которых реинвестирование — выбор акционера, а не финансового директора.
Устойчивость рынка измеряют тем, насколько он не дрогнул. Устойчивость капитала — тем, продолжает ли он кормить, когда рынки начинают очередное ралли вниз.
Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.